任何經(jīng)典都是時(shí)代的產(chǎn)物。經(jīng)典作品的具體表述或許不適用于新的環(huán)境，但是它之所以被稱為經(jīng)典，一定提出了某些超越時(shí)代的論點(diǎn)。

　　價(jià)值投資理論鼻祖本杰明·格雷厄姆撰寫的《證券分析》正是如此。

　　這本著作誕生于1934年，已經(jīng)有90多歲的“高齡”。它的特殊歷史背景是1929年的股市崩盤以及后續(xù)的大蕭條，那是一個(gè)讓投資者心有余悸的時(shí)代，格雷厄姆本人也在這場(chǎng)大蕭條中蒙受了資產(chǎn)的重大損失?！蹲C券分析》正是他的痛定思痛之作。他反思且批判了股市崩盤前牛市期間的選股標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)時(shí)的投資人在狂熱的氛圍中已經(jīng)不再參考確定的股息回報(bào)、穩(wěn)定充足的盈利記錄以及有形資產(chǎn)的安全保障，而全面轉(zhuǎn)向?qū)ξ磥?lái)盈利的預(yù)測(cè)，線性外推盈利上升的趨勢(shì)，逐漸將預(yù)期資本化而忘記了估值的約束。

　　作為股災(zāi)的親歷者，對(duì)安全邊際的重視成為格雷厄姆構(gòu)建理論體系時(shí)的第一性考量因素。而大蕭條期間大量企業(yè)的股票被以遠(yuǎn)低于賬面價(jià)值甚至凈流動(dòng)資產(chǎn)的價(jià)格拋售，又為格雷厄姆的選股標(biāo)準(zhǔn)提供了特殊的土壤——以極低的價(jià)格買入被市場(chǎng)忽視的股票。

　　這種被稱為“撿煙蒂”式的選股方法后來(lái)被巴菲特和芒格所揚(yáng)棄，逐步演變?yōu)椤皟r(jià)值投資2.0版本”——以合理的價(jià)格投資優(yōu)質(zhì)的公司。

　　這背后同樣是時(shí)代背景的變遷。隨著第二次世界大戰(zhàn)后美國(guó)經(jīng)濟(jì)的修復(fù)，到處“撿便宜貨”的機(jī)會(huì)不復(fù)存在。

　　更深層的原因則在于產(chǎn)業(yè)形態(tài)和商業(yè)模式的變化。如果說(shuō)格雷厄姆時(shí)代對(duì)財(cái)產(chǎn)、廠房、設(shè)備等有形資產(chǎn)的投資定義了企業(yè)的價(jià)值，那么到了20世紀(jì)八九十年代，企業(yè)價(jià)值的定義逐步開(kāi)始讓位于專利、版權(quán)、商標(biāo)和品牌等無(wú)形資產(chǎn)；而到了21世紀(jì)，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)成為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的核心要素。

　　可見(jiàn)，經(jīng)典的適用需要依時(shí)代之變而變。

　　那么，《證券分析》又提出了哪些可以超越時(shí)代變遷的原理呢？

　　第一，股權(quán)思維。投資是價(jià)值基礎(chǔ)上的博弈，價(jià)值是投資的基礎(chǔ)。價(jià)值要求投資者從企業(yè)所有者的角度來(lái)看待投資標(biāo)的，也就是要有股權(quán)思維。格雷厄姆的名句“股市短期是投票機(jī)，長(zhǎng)期是稱重器”一語(yǔ)道破股權(quán)思維的本質(zhì)?？梢哉f(shuō)，股權(quán)思維就是投資的“初心”，只要守住這一條，投資就不會(huì)偏離正道太遠(yuǎn)。同時(shí)，股權(quán)思維也是長(zhǎng)期主義之根，只有所有者才會(huì)樂(lè)意與企業(yè)一起成長(zhǎng)，所謂“有恒產(chǎn)者有恒心”。

　　第二，逆向思維。從眾效應(yīng)是人類的天性，股市中的從眾效應(yīng)尤其明顯，它會(huì)造成投資行為的扭曲。格雷厄姆刻畫的“市場(chǎng)先生”形象非常精妙：他情緒多變且極不穩(wěn)定。當(dāng)他情緒樂(lè)觀時(shí)，會(huì)給出極高的價(jià)格；情緒悲觀時(shí)，又會(huì)報(bào)出極低的價(jià)格。他的報(bào)價(jià)并非基于企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，而是被自己的情緒所左右。然而通常來(lái)說(shuō)，基于均值回歸的規(guī)律，一切異常都無(wú)法持續(xù)太久，事物總會(huì)回歸到它本來(lái)的樣子。正如《證券分析》扉頁(yè)引用的詩(shī)句：“現(xiàn)在已然衰朽者，將來(lái)可能重放異彩?，F(xiàn)在備受青睞者，將來(lái)卻可能黯然失色?！币虼耍硇酝顿Y者應(yīng)當(dāng)敢于對(duì)大眾共識(shí)或情緒泡沫提出疑問(wèn)，并且在此基礎(chǔ)上進(jìn)行博弈，反其道而行之，“買在無(wú)人問(wèn)津處，賣在人聲鼎沸時(shí)”。

　　第三，風(fēng)險(xiǎn)思維。投資界有句俗語(yǔ)：有膽大的投資者，有老到的投資者，但沒(méi)有又膽大又老到的投資者。因?yàn)榻鹑诘氖澜绯錆M了“黑天鵝”，雖然它并不時(shí)時(shí)發(fā)生，但是一旦發(fā)生就破壞性極強(qiáng)。這導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)的非對(duì)稱性特征——辛苦半年一年的收益積累可能毀于一旦。應(yīng)對(duì)非對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)需要借助“數(shù)學(xué)思維”：其核心要義是，絕不干不可逆的事情，輸了就沒(méi)機(jī)會(huì)翻本的生意或投資絕對(duì)不干。從更高的層次看，則是要從全概率的角度對(duì)“黑天鵝”給予高度重視。落實(shí)到投資策略上，就是要求該策略必須具備“遍歷性”（統(tǒng)計(jì)學(xué)術(shù)語(yǔ)，大體是指一個(gè)系統(tǒng)在運(yùn)行一段時(shí)間后回歸到統(tǒng)計(jì)平衡狀態(tài)），如果一種策略不具備遍歷性，那么就意味著有爆倉(cāng)或出局的可能。

　　事實(shí)上，安全邊際概念本身就包含著投資的本質(zhì)。在格雷厄姆看來(lái)，投資是一項(xiàng)“承諾本金安全和回報(bào)率令人滿意”的操作。盡管這種“承諾”并不是指合約上的絕對(duì)保證，但它應(yīng)當(dāng)是投資人努力追求、爭(zhēng)取無(wú)限靠近的目標(biāo)。如果沒(méi)有這種意愿和決心，那么投資也就無(wú)從談起。

　　總而言之，在出版90多年后的今天再來(lái)推薦《證券分析》，并不是要對(duì)其內(nèi)容亦步亦趨，而是因其內(nèi)核中蘊(yùn)含的股權(quán)思維、逆向思維和風(fēng)險(xiǎn)思維是投資中可以跨越時(shí)代的原理。深刻理解并運(yùn)用它們，將對(duì)我們的投資生涯有莫大的助益。（作者：裘國(guó)根 來(lái)源：經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)）